提前布局跨年行情 “淘金”浮亏员工持股计划

　　中国证券网讯（记者 覃秘 乔翔）欧浦智网第一期员工持股计划买入公司股票140.5万股；达实智能第一期员工持股计划完成485.5万股公司股票购买；亿纬锂能第一期员工持股计划达到354.8万股公司股票购买目标……随着股市的走强，上市公司员工持股计划重现活跃迹象。“虽然还没有达到上半年五六月份那般火爆，但参与的公司明显多了起来。”某券商资管部门人士告诉上证报记者。

　　记者梳理发现，一些较早实施的员工持股计划已经获利离场，其丰厚的收益给了市场极大的刺激，员工持股计划买入股票的价格成为不少投资者进行买卖的一个重要参考指标。“亏了谁都不能亏员工！如果股价跌破员工持股的成本，我认为安全边际是相当高的，也就是很不错的投资机会！”有券商投顾如此提示。

　　员工持股计划重趋活跃

　　这一轮的员工持股计划建仓新热潮始于11月份。“今年上半年股市特别火，很多公司都在筹划员工持股计划，特别是7月份，一个月内有159家上市公司推出员工持股计划。不过，这些员工持股计划后来有的终止了，而动作快的已经完成了买入，11月份和12月份应该是这一批高峰期的收尾盘。”长江证券一位投资顾问向记者介绍。

　　据上证报资讯的统计数据，12月份至今，沪深两市有12家上市公司披露完成员工持股计划的购买，11月份有18家，而整个10月份只有6家公司披露员工持股计划完成建仓。对照来看，股市大调整前的6月份，沪深两市有19家公司的员工持股计划完成建仓。

　　“在7月份的那波暴跌过程中，很多员工持股计划完成了买入，后来损失（浮亏）相当严重，部分公司的大股东因提供担保而深受牵连，这也让其他公司产生警惕，不少公司甚至就此终止了员工持股计划。”上述投资顾问称。上证报资讯的统计数据亦证实了这一点：7月份有12家公司披露员工持股计划完成购买，而同期有24家公司披露终止员工持股计划。

　　虽然股市深度调整确实给很多公司员工持股计划的实施带来一定的障碍，但多数公司仍选择了将员工持股计划继续实施下去。“说到底，这不是一个单纯的投机行为，而是基于对公司长期发展的信心，希望员工也能参与分享公司的发展。”一家上市公司的负责人告诉记者。据记者了解，该公司在今年6月底完成员工持股计划的购买，最多浮亏超过60%，大股东为此不得不两次向提供融资的券商追加担保物。

　　从员工持股计划整体来看，还是取得了相当可观的收益率。最新统计数据显示，今年以来沪深两市合计已有120家公司完成员工持股计划的购买，其中86家公司的员工持股计划处于浮盈状态，浮盈超过30%（含30%）的公司达到57家，更有3家公司员工持股计划的浮盈超过100%。

　　研究数据也提供了这方面的佐证。据申银万国11月份披露的一份研究报告，以wind员工持股指数测算员工持股板块表现，去年7月至今年11月初，员工持股指数已经取得了155%的涨幅，远高于同期wind全A指数、上证综指和创业板指105%、78%、96%的涨幅。

　　资本运作“隐形”托底

　　在弱市行情下，员工持股计划往往有较强的“安全垫”。有券商人士指出，部分员工持股计划之所以敢大胆融资买入，其背后的支撑是上市公司后续积极的资本运作计划。

　　以齐心集团为例，公司今年2月份完成了员工持股计划主要股份的购买，4月份先后披露了3.38亿元收购麦苗网络和6亿元再融资预案，7月初股市大调整刚开始公司即申请停牌，直至11月披露重大收购预案后复牌。以最新股价23.16元计算，整个产品的浮盈已高达约113%。值得注意的是，该公司员工持股计划的杠杆比例达到3倍。

　　又如麦达数字，公司在今年1月宣布拟设立相关员工持股计划，并很快完成股票的购买，随后公司持续停牌至11月份，不仅躲过了七八月份的暴跌行情，而且披露重大资产重组方案后公司股价连续上涨。以最新21.17元的股价计算，172%的浮盈似乎也在“情理之中”。

　　据上述券商人士介绍，为员工持股计划提供更多的保障，几乎属于业内众所周知的“秘密”。特别是今年八九月份，一些高杠杆的员工持股计划普遍亏损严重，少数公司的大股东不惜向券商求教如何提振股价。当然，给出的理由不一定是为了员工持股计划，毕竟股价上涨对股东似乎都有利。

　　记者了解到的一个案例是，某公司推出的员工持股计划今年6月底完成建仓，因亏损太严重，董事长一方面掏钱补充担保，另一方面还要安抚高管和员工的情绪。此后，公司选择在低位推出股权激励计划，帮助员工摊低成本，后续又停牌筹划收购。

　　在“安全垫”的作用下，一些员工持股计划在兑现时往往收益诱人。11月24日，南方泵业公告称，第一期员工持股计划股票出售完毕并终止。据公开信息，该员工持股计划的购买均价为每股24.41元，通过大宗交易卖出的均价为每股44.45元，收益率约82%。回查公告可知，该产品的杠杆为2.5倍。

　　34公司员工持股计划浮亏

　　与南方泵业相比，有些公司的员工持股计划则没有那么幸运。上证报资讯统计显示，即使经过近两个月的股市反弹，沪深两市仍有34家公司的员工持股计划被套，其中3家的浮亏比例超过30%，除了武汉凡谷（-39.06%），另有2家公司已经停牌。

　　武汉凡谷今年6月15日完成公司第一期员工持股计划的购买，均价26.7元/股，购买数量363万股。截至昨日收盘，以公司最新股价16.27元计算，浮亏近40%。类似的还有香雪制药，6月18日公司员工持股计划买入781万股公司股票，均价30.84元每股，而公司最新股价为25.41元，浮亏比例约为18%。

　　“我们认为持股成本是员工持股计划的最后一道防线，一旦接近甚至跌破，便具有相对较高的安全边际和明显的投资机会。”信达证券日前在一份研报中建议投资者关注跌破或接近员工持股成本的标的，其核心逻辑是，由于员工持股计划涉及公司员工、大股东以及管理层的切身利益，上市公司方面对股价的诉求会比较强烈。

　　通过对股价表现的对照研究，申万研究所日前披露了针对员工持股计划的投资策略。该报告认为，对股价刺激最明显的事件是员工持股计划草案的公布。根据其统计的样本数据，从草案披露当天到之后的一个月，股价平均涨幅可以达到12%。而完成购买公告的披露往往不是一个很好的二级市场介入时机，以其统计的99家样本公司来看，采取二级市场购买手段的公司股价，只在完成购买公告日后4天内有接近3%的超额收益，其他时间超额收益不明显，甚至处于下跌状态。

　　据此，可以挖掘的一个机会是，在今年七八月份股市大调整期间，不少公司选择了终止员工持股，而随着市场的回暖，部分公司的员工持股计划重启的概率极大。另外，申万还提到员工持股计划中高管团队的认购比例，少数高管认购比例超过50%的公司，其后股价表现显著强于由众多员工分摊持股计划的公司。

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　　股价下跌 员工持股致富梦破

　　自证监会去年6月颁布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》以来，有将近200家公司发布员工持股计划。记者发现，截至目前，这批承载员工致富梦想的方案，或多或少面临困窘，有的被高位深套，有的则无法实施。

　　员工持股“兜底”隐患

　　员工持股，这一在今年“股灾”中给予市场信心、支撑股价走势的“定海神针”，在密集推出的数月后却意外迎来延期实施、缩减规模甚至彻底终止的高峰期。

　　【券商评级】

　　武汉凡谷:新产品研发提供长期增长动力

　　武汉凡谷发布 2015 年半年报。 报告显示，公司 2015 年上半年实现营业收入 8.11 亿元，同比下降 3.97%；实现归属于上市公司股东的净利润 3,869万元，同比下降 25.80%。公司预告前三季度净利润变动幅度为-40%至-10%。

　　广汇汽车:收购宝信强强联合 建议买入

　　今日，广汇汽车发布《重大资产购买报告书（修订稿）》，拟以每股 5.99 港元的价格要约收购香港联交所主板上市公司宝信汽车不超过 75%股份。 公司将以现金支付对价，应支付总额 114.92 亿港元，合计人民币 94.68 亿元。

　　香雪制药：里程碑并购落地，新的起点但绝非终点

　　公司发布公告，称就投资安徽德昌药业饮片有限公司并取得其60%股权，以及湖北天济中药饮片有限公司并取得其55%股权，各自签订《合作框架备忘录》。

　　股价下跌 员工持股致富梦破

　　自证监会去年6月颁布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》以来，有将近200家公司发布员工持股计划。记者发现，截至目前，这批承载员工致富梦想的方案，或多或少面临困窘，有的被高位深套，有的则无法实施。

　　分析人士认为，相关概念股即使跌破员工持股价，也未必就都值得买入，投资者还要对上市公司具体方案多加辨别，了解计划的可行性和实施的确定性。

　　探路者昨天公布第一期员工持股计划(草案),资金规模1.14亿元,优先级份额和次级份额比例为2:1;股票通过二级市场购买,预计股东大会通过后6个月内完成,锁定期12个月。但是员工持股计划并没有像以往那样给股价带来上涨动力，昨天该股高开低走，收盘涨幅只有0.76%。有投资者认为，近期频繁出现员工持股计划被终止，这在一定程度上影响了市场对该概念的炒作预期。

　　账面盈利抵不过巨额利息

　　近日邦讯技术发布公告称，该公司今年6月19日审议通过了《关于〈邦讯技术股份有限公司第一期员工持股计划(草案)〉的议案》，经慎重考虑，该公司员工持股计划持有人会议决议通过，决定终止本次第一期员工持股计划事项。

　　对于终止原因，邦讯技术解释称，自该公司召开股东大会审议通过公司议案以来，因筹划重大资产重组，该公司股票于7月8日起停牌，直至9月25日复牌，且复牌后即进入2015年第三季度报告信息敏感期，因该公司股票停牌以及窗口期时间跨度较大等因素，员工持股计划预计无法在股东大会通过之日起6个月之内完成购买。

　　不过记者在公开资料中发现，按照该公司的员工持股计划，无论员工持股计划盈利如何，是否提前终止，都需要向优先级份额支付利息。按照2亿元的上限估算，在不考虑其他因素的情况下，7.7%的年基准收益率意味着一年利息为1540万元，一个月约合128万元。

　　有市场人士认为，虽然邦讯技术员工持股计划目前有着一定的浮盈，但相对于要向优先级份额支持的巨额利息相比，也就变得杯水车薪，这在一定程度上影响了计划的顺利实施。

　　部分方案不披露风控底线

　　记者了解到，通常而言，员工持股计划多以认购非公开发行股份、二级市场购买两种方式进行，分为带外部杠杆和不带外部杠杆两类。

　　而选择通过二级市场购买的，又是以带外部杠杆为主，外部杠杆和员工资金的比例一般在1:1至2:1之间，少数公司达到3:1甚至更高，现有的最高外部杠杆比例为5:1。外部资金作为优先级获得约定收益率，员工资金作为劣后级为优先级本金和收益率（一般为7.5%至8.5%）提供保证，同时享有获得超额收益的权利，实际控制人或控股股东通常会为优先级资金提供最后担保。

　　为保证优先级持有人利益，方案一般都设置了预警线、补仓线和止损线，一旦由于股价下跌而导致计划净值跌破止损线，而上市公司又无力补仓时，这些公司的员工持股计划就有爆仓的可能。更糟糕的是，员工持股计划的“失败”可能反过来影响上市公司的基本面，员工的工作积极性很难不受到股市波动的影响。

　　截至目前，已完成员工持股计划的90家公司中有63家出现浮亏，其中16家公司被套幅度更是超过五成。其中，万达信息、龙净环保、鼎龙股份、武汉凡谷、隆鑫通用被套幅度较大。被套最深的当数万达信息的员工持股计划，被套幅度高达351%。

　　投资建议：

　　挖掘牛股

　　要辨清方案

　　有分析人士认为，相关概念股即使跌破员工持股价，也未必就都值得买入，投资者还要对上市公司具体方案多加辨别，了解计划的可行性和实施的确定性。

　　例如，尽管股价已经较最高位跌去了一半以上，万达信息目前的动态市盈率仍高达100倍以上，300多亿元的市值仅由不到两亿元的利润支撑，除非创业板能够再度点燃一波上涨行情，否则首轮员工持股计划成功解套的希望显得十分渺茫。

　　记者了解到，员工持股方案对股价是否能产生助推作用，首先要看员工持股计划中股票的来源。在非公开发行、二级市场带杠杆购买、二级市场直接购买、定向受让和无偿赠与等几种方式中，股票来源于非公开发行的员工持股计划更受市场追捧。比如欧菲光第二期推出的员工持股计划为董事长“无偿赠与”的方式，公告后二十天内，公司股价下跌了25%左右，可见市场并不买账。

　　此外，需要通过支付代价，由员工自筹资金来获得持股的上市公司整体表现会比较好；而通过无偿方式获得持股，市场反应较为冷淡。国企背景的老白干酒在去年12月发布的定向增发计划就包括员工认购部分，公告后次日股价就上涨了6.91%，公告后10日的涨幅更是高达63.43%。(广州日报)

　　员工持股“兜底”隐患

　　员工持股，这一在今年“股灾”中给予市场信心、支撑股价走势的“定海神针”，在密集推出的数月后却意外迎来延期实施、缩减规模甚至彻底终止的高峰期。

　　据经济导报记者不完全统计，目前已有中南重工(002445,股吧)（002445）、西部资源(600139,股吧)（600139）、达意隆(002209,股吧)（002209）等逾30家上市公司先后终止了早已公布的员工持股计划，期间终止谋划的上市公司更是不在少数。其中，进入12月以来，嘉凯城(000918,股吧)（000918）、中京电子(002579,股吧)（002579）、邦讯技术(300312,股吧)（300312）、金一文化(002721,股吧)（002721）、天泽信息(300209,股吧)（300209）等5只个股宣布终止员工持股计划。金花股份(600080,股吧)（600080）也在21日晚间宣布延期实施股份回购及员工持股计划，海虹控股(000503,股吧)（000503）则于近日表示将缩减员工持股规模。

　　“三季度股指再现大幅调整，杠杆类产品的高额利息，都让员工持股计划面临无法继续推行的局面，已推行的甚至高位被套，放弃实施是无奈之举。”山东一大型投资公司的高级投资经理徐皓对导报记者表示。

　　原因各异

　　与此前上市公司竞相发布员工持股计划形成鲜明对比的，是近期集中涌出的各类终止公告。11月底，证监会向各证监局下发的《关于规范证券经营机构涉嫌配资的私募资管产品的相关工作的通知》，更是加剧了这一势头。

　　21日，天泽信息发布公告称，《通知》叫停了融资类收益互换等涉嫌配资的私募资管产品类业务。鉴于此，公司决定终止员工持股计划事项，待时机成熟后再行推出。

　　今年7月，天泽信息推出第一期员工持股计划。8月19日，公司委托南华期货成立资管计划进行管理，其中，配资方式为南华期货与华泰证券(601688,股吧)签订股票收益权互换协议，约定由华泰证券按1∶1的比例提供融资资金，合计不超过5000万元开展以“天泽信息”为标的证券的股票收益互换交易，华泰证券根据资产管理人的指令买卖标的股票。截至目前，公司第一期员工持股计划尚未购买公司股票。

　　金一文化则因公司停牌等原因无法在6个月内完成购买，故终止该计划，表示将择机启动新的员工持股计划。

　　导报记者注意到，金一文化于6月23日审议通过2015年度员工持股计划后，由于7月份证券市场震荡，公司7月7日至10月20日因重大资产重组事项停牌，以及10月份公司披露第三季度报告窗口期、11月份公司筹划非公开发行股票事项停牌等因素的影响，预计2015年度员工持股计划无法在股东大会通过之日起6个月之内完成购买。“为切实发挥员工持股计划实施目的，维护公司、股东和广大员工的利益，经管理层审慎考虑，决定终止2015年度员工持股计划。”金一文化表示。

　　邦讯技术员工持股计划的终止原因，与金一文化相似。值得注意的是，按照邦讯技术的员工持股计划，无论员工持股计划盈利如何，是否提前终止，都需要向优先级份额支付利息。按照2亿元的上限估算，在不考虑其他因素的情况下，7.7%的年基准收益率意味着一年利息为1540万元，一个月约合128万元。

　　对此，市场人士认为，虽然邦讯技术员工持股计划目前有着一定的浮盈，但相对于要向优先级份额支付的巨额利息，也就变得杯水车薪，这在一定程度上影响了计划的顺利实施。

　　除此之外，海虹控股虽未彻底“挥别”员工持股计划，但也大幅缩减了规模。

　　高位深套

　　在今年的“股灾”中，员工持股成为将上市公司股价与员工个人利益紧密联系，以此自救的“利器”。仅在“救市”战役如火如荼的7月上半月，便有近150家上市公司推出了员工持股计划，相较此前可谓井喷。然而，这批承载员工致富梦想的方案，如今却有不少陷入尴尬境地，甚至被高位深套。

　　统计显示，截至目前，已完成员工持股计划的90家公司中有63家出现浮亏，其中16家公司被套幅度更是超过五成。其中，万达信息(300168,股吧)（300168）、龙净环保(600388,股吧)（600388）、鼎龙股份(300054,股吧)（300054）、武汉凡谷(002194,股吧)（002194）等个股被套幅度颇大。

　　鲁股也不例外。中际装备(300308,股吧)（300308）第一期员工持股计划“广发中际1号定向资产管理计划”于今年5月27日至6月3日，通过二级市场集中竞价的方式累计购买公司股票合计35.38万股，成交金额808.46万元，交易均价为22.85元/股。

　　根据其此前披露的计划草案，此次中际装备员工持股计划设立时资金总额不超过6000万元，参与对象为公司员工，总人数不超过200人。根据最初的测算，涉及的股票数量约为560万股，累计不超过公司股本总额的10%。此次买入的35.38万股，便是其员工持股计划首次在二级市场买入公司股票。

　　公司员工与投资者利益的“捆绑”，使得中际装备股价此后一路上涨，表现不俗，至6月17日收盘为32.46元/股，所涉员工可谓赚得“盆满钵满”。然而，经历“股灾”后的大幅调整，中际装备如今仍处于低位震荡中。12月22日收盘价为21.75元/股，仍低于实施员工持股计划的认购成本。同时，与普通投资者不同，员工持股计划一旦实施，就会进入锁定期而无法交易，上市公司所涉员工面对下跌却无计可施。

　　面对此种状况，新华锦(600735,股吧)（600735）在8月底便“及时收手”，表示由于涉及境内外员工人数较多，且每家境内外企业员工的主客观条件各有差别，就员工持股计划中的资金来源方面难以达成一致意见，决定终止筹划员工持股计划。

　　兜底隐患

　　值得注意的是，在设置杠杆条款的员工持股计划中，上市公司大股东普遍需要“兜底”，也就是为优先级份额的本金和利息收益的实现提供担保。这也成为员工持股计划频频终止的“导火索”之一。

　　据悉，为保护优先级委托人的利益，一种比较常见的方法是，在具体实施员工持股计划的资管计划中往往设置补仓预警线、补仓线和止损线。当触及预警线时，资金补偿方（一般为上市公司大股东及员工持股计划）可自行决定是否追加增强信用资金，但是当资管计划单位净值触及补仓线，就会要求资金补偿方进行现金补仓。

　　导报记者注意到，身为国有上市公司的嘉凯城，便因此在推行员工持股一事上“折戟”。由于上海莘奉金高速公路建设发展有限公司不能按原约定与员工持股计划管理人签署补仓担保合同，导致公司的员工持股计划缺乏实施的必要条件，无法按股东大会审议通过的员工持股计划方案继续实施，最终无奈终止。

　　“此前，员工持股概念股颇受市场追捧，认为员工持股价便是上市公司的‘底线’，但如今明显降温。投资者应对上市公司员工持股方案多加辨别，以明确计划的可行性和实施的确定性。”徐皓表示。(经济导报首席记者 韩祖亦)

　　武汉凡谷:新产品研发提供长期增长动力

　　事件描述

　　武汉凡谷发布 2015 年半年报。 报告显示，公司 2015 年上半年实现营业收入 8.11 亿元，同比下降 3.97%；实现归属于上市公司股东的净利润 3,869万元，同比下降 25.80%。公司预告前三季度净利润变动幅度为-40%至-10%。

　　事件评论

　　4G 建设放缓拖累收入增长，毛利率下降短期业绩承压：公司上半年营业收入增速放缓，其主要原因在于，二季度运营商 4G 建设进程有所放缓，致使上游射频器件需求增长相对减少。 另一方面，上半年公司毛利率为同比下降 2.07 个百分点，并由于产品研发等方面投入加大，管理费用率同比增长 2.02 个百分点；两项因素致使公司净利润出现下滑。但我们判断，下半年运营商 4G 建设将明显加快、近期订单规模已有呈上升趋势， 将加速公司主营业务收入重回上升通道；而介质滤波器等新产品销量增长，则将有助于公司盈利能力的改善。

　　FDD 建设全面启动，为公司持续增长提供保障： 我们认为，通信行业仍将维持高景气，确保公司主营业务维持较快增长。具体而言： 1、国内市场在竞争驱动下，运营商 4G 建设进程明显加快，预计中国联通和中国电信将在今年部署 50 万和 46 万座 4G 基站， 行业维持高景气态势； 2、海外市场， 4G 建设正从发达国家向新兴市场转移，华为等通信设备商在全球范围的市场份额逐年提升，武汉凡谷等上游器件厂商也将持续受益； 3、公司近期在美国、瑞典成立子公司，也将有助于公司产品在海外市场的推广和销售，充分分享全球通信市场的需求增长。

　　自动化升级+陶瓷产品，拓展公司长期发展空间： 公司积极持续推进产线自动化升级和发展陶瓷材料新产品，为公司发展注入新的动力。 具体而言： 1、 公司旗下自动化子公司成立已达两年，目前其全自主研发的自动化产品已部分装配公司生产线，预计未来生产线的全面改造升级，有助于公司毛利率改善； 2、基于陶瓷材料的新品射频器件已具备量产能力， 即将成为公司新的业绩增长点。 相较于传统空腔类产品，陶瓷材料新品性能得到显着提升，且体积小、重量轻、整机功耗小，更切合 4G 建设需求，未来替代趋势明确，具有长期发展价值。

　　投资建议： 我们看好公司长期发展前景，预计 2015 年-2017 年全面摊薄 EPS 为 0.32 元、 0.40 元、 0.49 元，重申对公司“买入”评级。(长江证券 胡路)

　　广汇汽车:收购宝信强强联合 建议买入

　　事件描述

　　今日，广汇汽车发布《重大资产购买报告书（修订稿）》，拟以每股 5.99 港元的价格要约收购香港联交所主板上市公司宝信汽车不超过 75%股份。 公司将以现金支付对价，应支付总额 114.92 亿港元，合计人民币 94.68 亿元。

　　事件评论

　　收购价格处于合理范围。 广汇汽车以每股 6 港元价格要约收购宝信汽车，交易价格对应宝信 PB 为 2.54，P/S 为 0.41 （以 2014 年营收为准）。综合考虑宝信汽车的资产质量、盈利能力、市值、品牌和渠道价值，以及收购完成后与广汇汽车在区域、品牌、业务上的协同效应等， 此次收购价格处于合理范围。

　　强强联合演绎经销商并购整合篇章。 广汇汽车在 2014 年经销商百强榜排名第二，全年营收 863.6 亿元，宝信汽车排名第六，全年营收 362.85亿元，收购宝信后，广汇汽车营收将达到千亿级别， 成为当之无愧的经销商龙头。我们认为，随着新车需求增速放缓，经销商行业优胜劣汰加快，行业集中度将持续提升。本次广汇汽车收购宝信汽车正是演绎了经销商并购整合篇章， 强强联合，符合行业发展规律。

　　收购宝信， 对于广汇汽车具有三大重要意义： 1）进一步丰富完善高端品牌布局。广汇汽车自身定位于中高端品牌，主要集中于在奥迪、奔驰、进口大众等品牌领域，对宝马、捷豹路虎等品牌布局则相对欠缺，此次收购宝信正好弥补了不足。 2）进一步完善全国 4S 店网络布局。广汇自身 4S 店网络主要聚集中西部地区，而宝信主要聚集在长三角、东北及华东、华北等广大东部地区。 3）通过向宝信体系渗透汽车融资租赁及二手车业务，做大做强广汇汽车的整体盈利能力。

　　经销商大转型广汇汽车优势最明显，首次覆盖，给予“ 买入” 评级。互联网是改造而不是颠覆，汽车经销商具有一定程度的不可替代性，但经销商必须做“盈利模式变迁+积极拥抱互联网” 两大转型。 广汇汽车为我国汽车经销商龙头，“后市场布局早+新车业务基础夯实+战略眼光长远+职业经理模式”等综合优势最明显。未来核心看点： 1） 汽车融资租赁业务业绩释放及增发进展； 2）二手车业务进展； 3） 拥抱互联网的进展。 暂不考虑宝信业绩， 预计 2015-2017 年 EPS 为 0.34、0.44、 0.53 元，对应 PE 为 34X、 26X、 22X。

　　风险提示： 新车需求进一步放缓、汽车融资租赁业务低于预期。（长江证券 徐春）

　　香雪制药：里程碑并购落地，新的起点但绝非终点

　　核心观点：

　　公告收购安徽德昌、湖北天济中药两家饮片企业

　　公司发布公告，称就投资安徽德昌药业饮片有限公司并取得其60%股权，以及湖北天济中药饮片有限公司并取得其55%股权，各自签订《合作框架备忘录》。

　　承诺补偿和激励，压力动力并存确保业绩真成长

　　①公司与安徽德昌药业签订业绩承诺协议，德昌保证公司未来三年的业绩增长率不低于15%，采取包括主营业务收入、扣除非经常性损益后的净利润和经营活动产生的现金净流量三个指标，每年考核，香雪按照业绩考核分步支付。若业绩超预期，公司可从超出业绩承诺净利润部分中提取20%奖励给公司管理团队。②同样对于天济，三年业绩承诺为10%-15%，指标包括扣除非经常性损益后的净利润和经营活动产生的现金净流量两个，每年考核，同样按照业绩考核分步支付，超额奖励比例为30%。设定业绩补偿协议和超额奖励使得压力和动力并存，有效确保业绩真成长。

　　为并购沪谯以来最大外延，是公司新的起点但绝非终点

　　香雪2013 年以4.48 亿元收购沪谯药业70%的股权，两年以来中药饮片已经成为公司重要增长极，香雪也成为国内第三大中药饮片企业，在国内中药饮片利好现代化企业的背景下有望成为行业的整合者。②本次我们预计香雪以3-5 亿元的价格收购两家中药饮片企业，按照10 来倍的PE 计算，预计为香雪明年贡献4,000 多万归属母公司股东净利润，香雪也将成为国内第二大中药饮片企业，更加有利行业整合。③香雪于2015 年6 月份完成16亿左右配股的资金募集计划，资金依然充裕，我们认为本次外延并购将成为香雪中药饮片新的起点，但绝非终点。

　　预计15-17 年业绩分别为0.35 元/股、0.50 元/股、0.64 元/股

　　公司传统药品保持稳健增长，饮片并购落地将成行业整合者，细胞免疫治疗、小核酸等项目值得期待。我们预计公司15/16/17 年EPS 至0.35/0.50/0.64 元（2014 年EPS 为0.30 元），目前股价对应PE63/44/34 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　外延合作不达预期；药品招标降价风险；TCR、小核酸药物研发风险。（广发证券 张其立）