金融改革导致银行间市场流动性的宽松。

　　人民币汇率贬值导致流动性宽松的观点不能解释人民币汇率升值情况下利率仍然下降的现象。互联网金融的冲击难以解释为何利率高的时候，互联网金融不能提供银行间市场流动性，而且难以解释为何民间利率也不高的现象。我们更倾向于银行对非标资产的整顿和风险管理的加强导致银行间市场流动性相对宽松的观点。应该说，金融改革的力量影响了货币政策的效果。

　　央行宽松货币政策的主

　　要论据是基于稳经济的需要。如果这个结论成立，则至少有两个现象我们可以观察得到：第一，必须存在央行货币政策工具的变化，否则不叫货币宽松。然而除去利率的下降外，我们并未找到货币政策宽松的证据。1月份的社会融资规模和人民币信贷投放虽然维持高位，却并不代表央行货币政策的转变，去年一季度的社会融资额也是一年高点，信贷更是受比例控制约束，难以直接反映货币政策的方向。准备金没有下降，公开市场操作上央行最近更是连续加大正回购力度。第二，货币政策的滞后性在历史上不具有可比性。我们能发现13年一季度投资增速的提高并不是因为12年四季度货币宽松，而是由于一季度宽松的货币政策所致。即使说货币政策宽松稳定经济的结论成立，那么我们应该看到投资的上升，表现为钢材、煤炭价格的上涨。遗憾的是，从M2的增速来看，央行货币政策仍然维持在偏紧的基调上。目前货币政策与2013年一季度的情形并不相同。

　　CPI和PPI预期回落，出口更可能是季节因素所致。

　　投资建议：随着社会融资规模的下降，宏观流动性会趋紧，银行风险偏好的降低将进一步淘汰落后产能，二季度将是中国经济最困难的时期，目前我们正在进入。CPI和PPI的回落并不意外，只是PPI回落幅度反映出经济基本面的糟糕。3月份两者均会有所反弹。出口大幅下降并非主要受发达经济体经济放缓所影响。对比前几年2月份出口环比情况，我们发现11年与今年较为类似。应该说春节影响了2月份出口。3月份出口增速将有一定幅度反弹。