罗欣药业揭示增长逻辑

　　上证报中国证券网讯 东音股份4月24日公布了收购罗欣药业99.65%股权的重组预案，罗欣药业拟作价75.43亿元重组上市。东音股份除保留2.6791亿元的货币现金、可转债外，在扣除东音股份2018年度现金分红后，将预估值8.9亿元的其余资产及负债作为拟置出资产，与交易对方持有的罗欣药业99.65476%股权中的等值部分进行资产置换。

　　标的资产成色足

　　2017年，罗欣药业在香港股票停牌后公布了2016年业绩及其私有化公告。公司选择在停牌后公告业绩及私有化，而非先公告业绩再停牌公布私有化，最大限度地保护了二级市场投资者的利益。公司公布私有化要约价每股H股为现金17港元，而罗欣药业上市以来的最高股价是17.83港元，这个要约价格对二级市场的投资者来说是一个绝对的“良心价”，几乎全部罗欣药业上市11年来的二级市场投资者都实现盈利退出。据投资者分析，2005年12月，公司在港交所创业板上市时的发行价格为0.26港元/股，假设投资者最初以该价格持有罗欣药业股票，并以17港元/股的私有化要约价格出售股票，投资者不含分红的累计投资收益达到65倍以上。

　　在港上市期间，罗欣药业实现净利润44.35亿港元，现金分红10次共计高达11.82亿港元，分红比例高达26.66%。尤其在2012-2015年，公司连续四年每年分红比例高达约42%。

　　据Wind数据显示，化学制药细分行业共计91家A股上市公司。罗欣药业2018年营收62.1亿，排名第17位；归属母公司净利5.08亿，排名第15位。

　　回顾2016年至2018年，罗欣药业主营业务收入分别为47.33亿元、52.47亿元、62.11亿元，实现的归属于母公司所有者的净利润分别为4.12亿元、4.96亿元、5.08亿元。

　　在预案中，罗欣药业预计2019年-2021年度实现的扣非归母净利润将分别不低于5.5亿元、6.5亿元和7.5亿元，三年累计19.5亿元。细究下来，2020年、2021年这两年相较前一年的净利增速分别约18.18%、15.38%，保持较高的净利润增长率。在制药行业整体增速放缓的背景下，这样的业绩承诺能否实现，成为市场关注的焦点。

　　截至5月9日，医药制造行业加权平均市盈率为29.46倍，此次拟注入资产估值75.43亿，按照预案中披露的罗欣药业2019年承诺的5.5亿元扣非净利润，静态市盈率仅13.71倍。秉承罗欣药业善待中小股东的一贯特点，对东音股份的原有股东而言，可谓极度友好。

　　揭示未来业绩增长逻辑

　　根据预案中的数据显示，2016年、2017中国医药工业销售收入增速分别达到10.34%和12.20%。据市场分析，由于医药行业需求具有刚需的特点，随着宏观经济逐渐复苏，医改利益调整到位，行业净化过程完成，在新的发展模式下，医药产业发展增速有望进一步提升。国家在2016-2018年发布“两票制”、一致性评价等一系列医药产业政策，跨国医药巨头享受超国民待遇的时代正式终结。未来随着一致性评价等政策的进一步实施，本土药企迎来扩大进口替代的黄金机遇。

　　大的制药行业，又细分为无数子行业。从罗欣药业存量业务来看，其占据着消化类用药、呼吸类用药等“大药”黄金赛道。如消化系统疾病是一种病程较久且容易复发的常见疾病，总发病率占人口总数的10%-20%。这些药品具有刚需的特点，即使医药整体行业增速放缓，相关行业也会表现出更强的成长性，受宏观调整影响较小。呼吸系统用药市场增速显著，根据预案显示，我国呼吸系统用药市场销售额由2013年的350.67亿元上升至2017年的575.28亿元，复合增长率达为13.17%，高于我国同期整体药品市场增长水平。

　　值得注意的是，罗欣药业的主要产品的市场占有率不断提升，显示其产品的强大竞争力。根据米内网数据库，罗欣药业消化类用药市场占有率从2015年的6.1%上涨至2017年的7.71%。到2017年，消化类用药市场份额排在第三名。另一拳头类产品呼吸类用药，罗欣药业2015年-2017年三年复合增长率均超20%，2017年市占率排名第五，前四名均为阿斯利康等外资企业。

　　从罗欣药业公开信息来看，这家公司骨子里似乎就带着“创新”基因。公司拥有429名专业研发人员，其中博士23名，排名第13名，硕士183名，排名第19名。在创新药物研发领域，公司已拥有新药证书48项、在研1类新药6项。据重组预案显示，公司有28个主要在研项目，除了公司原有消化类用药和呼吸类用药外，主要涉及抗肿瘤类用药和心血管类用药等领域，后者也是“大药”行业。值得注意的是，公司多款创新药已经陆续进入临床一期、临床三期阶段，并自主研发1 类抗肿瘤创新药物和1 类抗病毒创新药物。此外，LXSH-GI041系罗欣药业与帝国制药合作引进的肿瘤领域的仿制药项目，该项目处于申请注册批件阶段。根据CFDA/CDE数据显示，截至2019年4月，罗欣药业在过去一年共获得12项生产批件。

　　与其他药企不同的是，罗欣药业似乎更倾向于药企强强联合。罗欣药业通过与美国Bausch Health Companies Inc.、韩国CJ HealthCare Corporation、印度阿拉宾度制药有限公司、阿斯利康公司、法国YSLAB、帝国制药等全球知名的医疗健康企业合作，进一步打造大健康平台，增强国际竞争力。目前，罗欣药业在菲律宾、埃塞俄比亚、玻利维亚、乌克兰等国家在申请的药品注册批件达 39项。海外业务的布局也为其业绩稳定成长增添了另一重确定性因素。

　　此外，为进一步加强供应链体系的管控，罗欣药业在2015年便开始布局原料药业务，目前已初具规模，例如其生产的盐酸氨溴索原料药最大产能可达120吨/年。（陶君 潘一凡）