事件

　　据21 世纪经济报道消息,兴业银行下发通知,暂时停止办理房地产夹层融资业务,暂停房地产供应链金融业务。

　　评论

　　银行全面收紧对房地产的信贷政策了吗?——三个“个别”。目前仍是个别银行(兴业银行)的个别部门(企业金融条线,而同业金融条线并没有涉及)对房地产融资个别产品(房地产夹层融资和房地产供应链融资)的收缩。去年银行业新增房地产夹层融资规模约为1000~2000 亿,占房地产开发投资的1~2%(中金地产研究员预计,所有金融机构(主要是集合信托、房地产PE 基金等)占房地产开发投资的10~20%)。

　　是主动收缩还是监管导向?——主要是主动收缩。我们认为,风险偏好的主动下降,而非监管导向,是兴业银行收缩房地产夹层融资和供应链融资的主要原因,未来不排除收紧对地方政府相关融资。兴业银行历来以房地产+地方政府相关融资著称。我们的测算表明,截止到上半年末,兴业银行表内外房地产/地方政府相关融资分别约为0.50 万亿/0.71 万亿,占其总资产的比例为34%,为上市银行中最高。但我们的调研发现,兴业银行内部从去年年中以来就开始显著降低对房地产行业的风险偏好。

　　会否蔓延到其他银行?——兴业银行历史上有行业风向标作用,领先同业1~2 年。我们的调研表明,银行对房地产行业的信贷政策较2013 年有所收紧,尤其是对三四线城市住宅和一二线城市商业地产。

　　会否会带来不良贷款的显著上升?——我们认为,房地产开发贷款和按揭贷款风险可控,但风险点在于地方政府融资平台和经济增速。卖地收入是地方政府重要的资金来源,如果三四线城市房地产市场陷入停滞,将加剧地方政府债务风险。同时,如果房地产投资增速显著下降,也会对进一步加剧上下游产业产能过剩状况,带来经济增速下降,从而带来资产质量风险显著上升。

　　盈利预测与估值

　　目前A/H 股银行股股价交易于0.78/0.79 倍2014 年加权平均市净率,对应的隐含不良贷款率约为10%。中诚信托风险事件和春节前流动性冲击已过,但宏观数据偏弱,央行货币政策态度依然偏紧。银行股的持续性机会来自于金融风险的释放,这需要更加系统性的政策组合。虽然两会将对财税体制改革进行探讨,但更加清晰的风险化解路线图至早要到下半年。

　　推荐核心组合(A 股:招行和平安,H 股招行和中行)+风险对冲组合(A股:平安配对兴业,H 股:建行配对重庆农商行)。重申对中国信达的推荐(目标价HK$6.61,上涨空间35%)。